“降息”来了：短期稳增长的重要选项，稳健偏宽松周期正在开启
12月LPR报价备受关注。
本次LPR报价中，1年期LPR报3.80%，上次为3.85%，时隔20个月出现下降；5年期以上LPR报4.65%，保持不变。
今年尤其是下半年以来，受需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力的影响，货币政策比较积极。此次调整意在稳增长，有助于降低实体经济融资成本，但整体来看，一年期LPR调降5BP的信号意义大于实质作用。
专家表示，人民银行近期接连推出全面降准、调降支小支农再贷款利率等一系列措施，叠加本次1年期LPR报价利率的下调，本身是对稳健偏宽松周期开启的确认。
市场宽松预期继续发酵，下一次降准或降息会在何时出现？未来五年期LPR调降是否可能？
短期稳增长的重要选项
12月20日，全国银行间同业拆借中心公布新版LPR报价：1年期品种报3.80%，较上次下调5个BP；5年期以上品种报4.65%，与上次持平。
12月15日，央行续作1年期MLF，招标利率为2.95%，与上月持平，这表明12月LPR报价的参考基础未发生变化。不过，此前两次全面降准对银行降低成本的效果较为明显，成为本月触发1年期LPR报价下调的一个直接原因——12月15日央行全面降准0.5个百分点，可为银行每年降低资金成本约150亿，而7月全面降准已为银行每年降低资金成本约130亿。
另一方面，6月初存款利率自律上限确定方式调整，成为此次全面降准能够触发LPR下调的另一个直接原因。东方金诚首席宏观分析师王青认为，6月初存款利率报价方式由此前的“基准利率×倍数”改为“基准利率+基点"，改革后银行存款成本整体上出现下行，也为银行下调LPR报价提供了动力。
中国金融四十人论坛（CF40）青年论坛会员、国盛证券首席经济学家熊园对CF40研究部表示，此次1年期LPR报价下调5BP本质上属于短期稳增长的重要选项，目的在于稳定市场融资环境、降低社会融资成本，更大意义在于金融机构给实体经济让利，使制造业、中小微企业为代表的一些需要短期资金的行业和企业能够从中受益。
CF40青年论坛会员，光大证券董事总经理、首席宏观经济学家高瑞东同样对CF40研究部表示，调降1年期LPR报价利率主要是出于降低实体企业融资成本，缓解中小微企业融资压力的考量。
他强调，融资难、融资贵仍是疫情环境下中小微企业面临的主要困境之一。最新调查结果显示，中小微企业经营韧性仍面临巨大挑战，57%的抽样企业无法确认其经营状态，8%的企业退出市场，仅35%的抽样企业可以确认为正常经营。在目前经营中面临的主要困难的调查中，34%的中小微企业认为现金流短缺是经营的主要困境。在这样的环境下，人民银行通过降准、调降支小支农再贷款利率等一系列措施，进一步降低了商业银行本身负债端的边际成本，进而引导商业银行主动压缩LPR报价利率点差。
另一方面，5年期以上LPR是房贷利率的基准，对于房贷利率具有较强的指导意义。高瑞东表示，调降5年期LPR报价利率虽然可能会刺激购房需求，但也会在一定程度上扰乱“房住不炒”的政策预期。因而，此次5年期LPR报价利率并未进行调整。
信号意义：稳健偏宽松周期或已开启
在熊园看来，本次时隔20个月再次调降一年期LPR利率，或将打开一个降息窗口。
“按照过往惯例来看，降息窗口一旦打开，后续可能还会再来，至少会再来一到两次可能的降息。”他表示，在前期两次降准的基础之上，本次降息之后还有再次降准、降息的可能，本次一年期LPR调降进一步打开了市场对于货币政策宽松的预期。
他同时表示，一年期LPR调降表明了政策层面对于整个经济、市场的呵护态度，只不过短期内市场对于政策的宽松预期已经比较充分，此次下调五个BP，市场感受幅度较小，或需更大力度的降准降息，市场才可能会出现更加积极的反应。
“因此我更加倾向于认为，一年期LPR调降应该是政策层面进一步宽松的信号，信号意义大于实质作用，这一点需要引起大家的关注。”熊园表示，“但是不管怎么说，此次最大的出发点还是给实体经济让利，特别是制造行业和小微企业，这是此次一年期LPR下调的最直观作用，而它对于股票、债券、汇率等方面的短期影响不是那么直观。”
三重压力之下，中央经济工作会议提出“政策发力适当靠前”“财政政策和货币政策要协调联动，跨周期和逆周期宏观调控政策要有机结合”。
仅12月以来，央行已经多次释放宽松信号，包括此次调降一年期LPR以及之前的全面降准、定向降息。
“人民银行近期接连推出全面降准、调降支小支农再贷款利率等一系列措施，叠加本次1年期LPR报价利率的下调，本身是对本次稳健偏宽松周期开启的确认。”高瑞东对此分析表示。
他提出，“但在未调降MLF操作利率的情况下，1年期LPR报价利率出现下调，也在一定程度上削弱了市场对于调降MLF操作利率的期待。不过，我们认为，随着本轮奥密克戎变异毒株在全球的迅速扩散，以及国内疫情持续多点散发对经济前景影响的不确定性，明年上半年仍有可能见到MLF操作利率调降。”
熊园对此表示，下一次降准或降息的时间窗口在春节前后出现的概率较大一些：降准，综合MLF到期、缴税缴准、跨年跨季流动性等因素，春节前后或3月前后有可能再降准一次；降息，最快1月中旬就可能下调MLF或OMO利率。“如果再来一次更大、更明显的宽松举措，比如MLF、OMO利率的调降，那么对于整个市场，包括债市或是股市，都将起到更好的提振作用。”
需要注意的是，目前房地产投资走弱，部分房企的信用风险也在加速暴露。有观点认为，如果明年房地产投资下行压力继续加大，那么5年期LPR或将有所放松。
“对于后续5年期LPR利率是否有松动可能，我觉得需要边走边看。”熊园分析认为，其主要取决于未来一段时间内房地产市场的恢复情况——现在房地产政策处于边际放松态势，按揭贷款、开发贷款等有所放开，但是如果这些动作的效果都不是很明显，那么后续再来一次五年期LPR调降不无可能。
高瑞东则认为，除非下调MLF操作利率，否则难以见到5年期LPR报价利率下调——
在“跨周期和逆周期宏观调控政策要有机结合”的要求下，货币政策预计将保持边际微松态势：一是，逆周期调控需要政策发力，为稳定内需提供必要的流动性支持；二是，跨周期调控又要求政策为后续调控留有空间，政策力度要灵活适度。总量型政策工具仍有发力窗口期，降息、降准以及结构型工具仍有落地的可能性，但结构型工具将会承担稳增长的主要责任。“考虑到‘房住不炒’的定调，除非下调MLF操作利率，否则难以见到5年期LPR报价利率调降。”高瑞东表示。
“稳增长”发力方向还有哪些？
展望2022年，“稳增长”的发力方向还有哪些？财政政策和货币政策如何更好协调联动？
熊园对此表示，国家明年稳增长还是重在保持财政货币政策的宽松态势，货币政策可能还会降准降息，同时出台配套的结构性宽松；财政方面的重要选项是需要确保明年的赤字规模跟今年保持大体相当，专项债的规模也要跟今年保持大体相当，即便下降最好也是小幅下调。
熊园提出，“明年地方债需要多发，同时货币流动性需要保持适当的宽裕来配合地方债的发行；再比如说，要对一些企业给予结构性宽松支持，央行可以采取再贷款的方式，财政可以采取贴息的方式，二者打好组合拳能够实现更好的实施效果。”
在近日召开的国务院政策例行吹风会上，财政部透露，近期已向各地提前下达了2022年新增专项债务限额1.46万亿元，推动提前下达额度在明年一季度发行使用，为稳定宏观经济大盘提供支撑。相比之下，2021年1季度仅发行264亿。
高瑞东表示，预计明年政府债券发行体量可能依然较大，且有较大可能前置。在这种背景下，政府债券的顺利发行就要求有一个较为适宜的银行间市场环境。预计明年上半年银行间流动性将会呈现“两头紧、中间松”的格局，具体来说，就是1月、4月和5月银行间市场流动性可能会存在较大缺口，这就需要人民银行综合运用降准、公开市场操作等多种货币政策工具，保持流动性合理充裕。
此前，CF40资深研究员、中国社科院世界经济与政治研究所研究员张斌与CF40研究部副主任、中国金融四十人研究院青年研究员朱鹤撰文《2022稳增长：当以利率开路，财政保底》提出，稳增长要依托扩大内需，无论货币政策还是财政政策，服从总需求管理目标都应当居于强调政策空间之前。
具体而言，货币政策中的利率政策工具应该前置，通过更低的利率降低私人部门的债务压力，提升私人部门的资产估值，改变跨期支出的相对价格，扩大市场自发的投资和消费水平；财政支出方面，应注重基建投资作用，要为缺少现金流的基建投资项目理顺融资渠道，更多使用与项目性质匹配的低成本政府债务融资。